Совершенствование методов оценки предприятий в контексте управления финансовыми рисками при слияниях и поглощениях

• Автор: Устименко, Виталий Александрович
• Шифр специальности: 08.00.10
• Научная степень: Кандидатская
• Год защиты: 2008
• Место защиты: Москва
• Количество страниц: 187 с. : ил.

СОДЕРЖАНИЕ
ВВЕДЕНИЕ
1 ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ПРОЦЕССОВ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ
1.1 Понятия И КЛАССИФИКАЦИЯ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ
1.2 УСЛОВИЯ И ФАКТОРЫ, ЛЕЖАЩИЕ В ОСНОВЕ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ
1.3 Мировые тенденции на рынке слияний и поглощений
2 ГЛАВА 2. АНАЛИЗ СОВРЕМЕННЫХ ПОДХОДОВ К ОЦЕНКЕ «КОМПАНИИ-ЦЕЛИ» В ПРОЦЕССАХ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ В РФ
2.1 Современные тенденции на российском рынке слияний и
поглощений
2.2 Сравнительный анализ современных методов оценки компаний
2.3 Оценка приобретаемой компании методом дисконтирования
денежных потоков
3 ГЛАВА 3. МЕТОДИЧЕСКИЕ РЕКОМЕНДАЦИИ ПО ОЦЕНКЕ ПРИОБРЕТАЕМОЙ КОМПАНИИ
3.1 Алгоритм оценки приобретаемой компании в российских условиях
3.2 Практическая оценка приобретаемых компаний нефтегазовой
отрасли
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
БИБЛИОГРАФИЯ
ПРИЛОЖЕНИЯ

Введение
Главной чертой развития мировой экономики последних десятилетий стала глобализация, которая не обошла стороной бизнес. Интеграция компаний из различных отраслей в глобальные корпорации находит свое отражение в растущих показателях рынка слияний и поглощений.
Актуальность оценки компаний при слияниях и поглощениях связана с продолжающимся в последние годы ростом рынка слияний и поглощений с участием российских компаний. Объем сделок по слияниям и поглощениям в России в 2007 г., по данным журнала «Слияния и поглощения», достиг 124,6 млрд долл. США1 (в 2003 г. - 19,3 млрд долл. США2, в 2004 г. - 22,9 млрд долл. США, в 2005 г. - 24,2 млрд долл. США, в 2006 г. — 42,3 млрд долл. США3).
По итогам 2003 г. компания РпсеччтПегйоизеСоорегз объявила Россию главной движущей силой рынка слияний и поглощений в Центральной и Восточной Европе: в 2003 г. более 50% сделок пришлось на долю России4. '
Причинами бурного роста рынка слияний являются консолидация российских компаний, интерес к ним со стороны иностранцев и растущая активность государственных компаний.
В то же время, мировой опыт показывает, что число слияний и поглощений растет, но они зачастую не дают желаемого эффекта, не создают добавочную стоимость для собственников поглощающей фирмы, хотя требуют длительного и недешевого процесса юридических и финансовых переговоров. Большинство исследователей отмечают, что проблема эффективности слияний и поглощений стоит достаточно остро, несмотря на то, что слияния и
1 Зайков А. Рекордные итоги 2007 года на рынке М&А: 12 тренд-маркеров. Слияния и Поглощения №1-2 (59-60) 2008, с. 10-13.
2 Браславская М. Вне конкуренции. Слияния и Поглощения №02(24) 2005, с. 46-55.
’ Браславская М., Путилин Д. Итоги 2006 года на рынке М&А: реванш частного бизнеса. Слияния и поглощения. 2007. № 1-2(47-48). С. 17—27.
4 Проскурнина О., Оверченко М. Россия вышла в лидеры по слияниям. Ведомости № 54 (1094), 31 марта 2004 г.

поглощения являются распространенными сделками. Результаты исследований показывают1:
- 61% слияний не окупает вложенных в них средств (Mergers & Acquisitions Journal, 1998 г.);
- 57% объединившихся компаний отстают в своем развитии от других субъектов рынка и вновь разделяются на самостоятельные корпоративные единицы (PricewaterhouseCoopers, исследование 300 слияний за 1987-1997 гг.);
- Менее 20% объединившихся компаний достигают желаемых финансовых и стратегических целей (Marks, Mirvis, исследование 50 интеграционных процессов, 1982-1997 гг.);
- «несвязанные» (диверсификационные) слияния и поглощения часто показывают лучшие финансовые результаты по сравнению со связанными (родственными), хотя последние часто имеют больший потенциал для создания дополнительной стоимости для собственников (Haspesiagh, Jemison).
Компания KPMG проанализировала около 700 крупнейших сделок за 1996-1998 гг. В качестве критерия эффективности сделок рассматривалось изменение курсов акций до и после сделки2.
В результате исследований было установлено, что только 17% компаний увеличили свою суммарную стоимость, у 30% практически не произошло изменений, и 53% отметили снижение стоимости. Другими словами, 83% сделок не принесли ощутимой выгоды акционерам.
Проведенные исследования показывают, что одной из ключевых проблем, связанных с итоговой эффективностью слияний и поглощений, является правильная оценка компании - цели сделки по слиянию (далее
1 Томилина Э., зам. Генерального директора ИК «Энергокапитал», к.э.н., М&А: ценность оценки
2 Белова С. О слияниях и поглощениях

Теория «гордыни» (высокомерия). Предложенная Ричардом Роллом1 гипотеза высокомерия или гордыни (hubris hypothesis) предполагает, что управляющие стремятся поглощать компании по своим собственным личным мотивам и что чистый экономический выигрыш для поглощающей фирмы является не единственной и даже не главной мотивацией поглощения.
Ролл использовал эту гипотезу, чтобы объяснить, почему менеджеры могут выплачивать премию за компанию, которую рынок уже оценил. Позиция Ролла состоит в том, что высокомерие управляющих позволяет им считать, что их оценка превосходит оценку рынка. Эта теория опирается на базисное утверждение о том, что рынок эффективен и является наилучшим индикатором стоимости компании. Если гипотеза высокомерия объясняет поглощения, то при таких сделках должно происходить следующее:
- цена акций приобретающей компании должна падать после того, как рынок узнает о попытке поглощения. Это должно происходить потому, что поглощение осуществляется не в лучших интересах акционеров приобретающей компании и не представляет эффективного размещения их богатства;
- цена акций «компании-цели» должна вырастать, когда происходит попытка приобретения контрольного пакета. Это должно происходить, потому что приобретающая компания может заплатить премию, превышающую стоимость цели;
- комбинированный результат роста стоимости цели и падения стоимости приобретающей компании должен быть негативным, если учитывать затраты на осуществление процесса поглощения.
Патрик Гохан2 выделяет также несколько гипотез, объясняющих мотивы поглощений, близко связанных с гипотезой высокомерия. Ироническая
1 Roll Richard. The Hubris Hypothesis of Corporate Takeovers. Journal of Business 59, no. 2 (April 1986), pp. 197-216.
2 Гохан Патрик А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний/ Патрик А. Гохан; Пер. с англ. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. - 741 с.